百联股份：上海商业航母，期待国改焕新机
| 作 者 : | 汪立亭 |
| 日 期 : | 2017-02-17 |
| 摘 要 : |
上海商业航母， 资产优质、业态结构优。 在规模和多业态协同之外， 公司资源和竞争力集中体现在： ①百货类门店占据核心商圈，权益自有物业 202 万平米， RNAV约 526 亿元是市值的 1.9 倍，资产价值行业居首； ②不考虑超市业务，成长性更优的购物中心和奥特莱斯占比门店面积的 81%和收入的 60%，业务结构优化到位，领先行业，更能受益实体渠道消费复苏； ③旗下联华超市有 3796 家门店 。 改革一直在路上，值得期待更进一步。 2017 年伊始，我们即鲜明提出： 2017年零售国企改革更值得期待。 公司的改革在方式和程度已均有实质性进展，期待治理激励机制的新变化。 混改与激励或是国改突破新方向。 我们判断公司未来的改革方式可能主要在集团资产整合、混合所有制改革、股权激励等方面： ①大股东百联集团（持股51.16%）旗下仍有商业投资集团、百联电商等优质资产与公司经营协同性高，关注后续注入的可能性； ②2016 年公司引战投事项因市场原因而暂时终止，在新的政策和市场环境下，不排除再启混改与推动激励落地； ③公司资产与门店网点价值高，同时费用率高于同行近 3%，资产价值变现和经营效率提升空间均显著。 我们认为，集团持续的资产注入之外，包含员工持股和引入战投的混改值得积极关注。 易果入股联华，携手探索新零售。 ①以 i 百联为电商平台，构建全渠道生态圈 ；②联华网点布局优， 经营效率提升空间大 ；③新零售融合， 挖掘线下网点价值 。联华背靠集团，资源丰富且优质， 经营基础扎实且品牌悠久，在阿里新零售打造盒马鲜生样本、控股银泰、参股苏宁和三江之后，联华超市也是较好的新零售融合渠道。 盈利预测与估值。 预计 2016-18 年归属净利润 9.76 亿、 12.17 亿、 14.19 亿，同比增长-23.45%、 24.61%与 16.67%。公司为全国多业态零售龙头，国企改革已推进且未来资产整合和混改等仍可期待，及以开放态度接受易果入股联华，携手探索新零售； 测算 RNAV 526 亿元为市值 1.9 倍，安全边际高，参考同业估值，给予 2017 年 0.75 倍 PS，对应 22.45 元目标价，“买入”评级。 |
| 关键词 : | 百联股份；上海商业航母；新零售；混改与激励 |
