创业板专题研究系列之一：从投资者结构变迁看创业板估值体系的改变
| 作 者 : | 代鹏举 |
| 日 期 : | 2017-02-15 |
| 摘 要 : |
创业板公司估值中枢不断下滑的背景：（ 1） 史上最严重组新规出台，定增融资受到限制。（ 2） IPO加速使得小市值公司供大于求。（ 3） 在上面两个直接因素影响下， 创业板指数和上证指数波动开始出现历史上少见的分化趋势。 创业板的估值体系如何构建？ 我们采用比较经典的戈登模型， 因而成长型的公司估值主要取决于 3 个变量： 股息分红率（ b）、预期收益率（ r）和股息增长率（ g）。 传统的估值模型：无风险利率+风险溢价， 风险溢价变量存在缺陷。学术上对于风险比较主流的解释是资产价格的波动，因此从这个定义上去理解，资产价格的波动率应该与估值变化呈现负相关关系。 在过去几年散户主导的市场，波动率的加大意味着市场情绪的提高。 作为高风险偏好的投资者（ 散户），资产价格波动即代表着投资机会， 因此对于这些主体（高风险偏好）来说波动率上升带来的是风险折价而不是风险溢价。 改进的估值模型：增加流动性溢价变量。除了风险溢价外，流动性溢价也成为越来越重要的变量，这种影响尤其对于小市值公司为代表的创业板上市公司来说更为显著， 流动性指标恶化可能是成为 2016 年以来上证和创业板指数分化的直接原因。 进而我们分析影响创业板流动性溢价的边际条件。 对创业板估值未来趋势的思考。 首先从长期视角来看，估值取决于投资者结构变迁。其次从中期角度来看，估值取决于成长性预期的变化。 最后从短期角度来看，估值主要取决于流动性溢价 。因此，创业板的估值水平有望在今年二三季度迎来流动性修复的机会。 |
| 关键词 : | 创业板公司；估值模型；流动性溢价；创业板估值 |
