航空运输行业深度研究报告：从资本开支看航空公司成本趋势和发展战略
| 作 者 : | 张晓云；龚里 |
| 日 期 : | 2017-02-21 |
| 摘 要 : |
航空公司资本开支是影响航空盈利周期的 重要因素。 在航空公司成本结构中，燃油成本和飞机使用成本（主要是折旧）是最重要的两部分，这两大因素的共振在很大程度上决定了航空公司的成本及供给周期。由于燃油成本的波动是外源式的，因而本文试图从另一个重要成本——资本开支的视角来探究航空公司的成本波动；同时资本开支意味着航空公司未来的新增供给变化，也为我们分析未来的供需形势提供了非常重要的参考。 2015-2016 年航空持续高景气有望带来 2017-2019 年引进运力高增长。 财务状况尤其是现金流的改善是航空公司扩大资本开支的前提条件。 一般而言，新一轮的引力引进都是始于景气高点，因为景气高点意味着现金流的大幅改善（经营性现金流好转，同时一般有大规模融资）和行业景气乐观情绪，从而带来景气当年出现大量新签运力订单。通过观察历史数据，我们发现，现金流大幅改善的当年或者第二年，航空公司的资本开支都会有加大幅度的增长。以上轮景气 2010 年为例，受益于供需关系的改善，当年行业景气、 盈利情况及现金流状况大幅好转，航空公司纷纷加快运力引进， 2011-2014 年投资活动现金流出也随之大幅增长。 三大航空未来引进增速有望低于行业，其中国航未来资本开支成本压力较小。根据已经公布三大航运力引进计划，与三家航空公司未来的发展战略相匹配，东航引进宽体机最多，包括 20 架 A350、 15 架 B787-9 和 15 架 A330 飞机；南航的引进计划以窄体机为主（宽体机部分由厦航引进），未来几年的引进计划 A320 及 B737 客机占比较高； 国航存量宽体机数量最多、历史折旧成本显著高于东、南航，因而未来引进计划相对均衡， 资本开支成本压力较小。 投资策略： 国航有望继续巩固网络优势，未来业绩最稳定； 东航收入增长最快，继续保持追赶态势，但成本压力较大； 南航储备窄体机蓄势待发， 扩大国内市场份额。 未来一线机场的时刻变化和公司战略是影响航空公司资本开支的重要因素，浦东国际枢纽建设和首都二机场的投产将成为影响航空公司博弈的重要因素。 国航的国内外航线网络整体完善程度高， 国航在领先的国际化的路线下已经率先构建了完善的宽体机机队， 未来资本开支相对均衡；东航将坚定地推进浦东枢纽建设， 在加速国际化的进程中，公司会持续引进宽体机， 资本开支压力较大；南航将储备窄体机， 加快抢占国内区域及核心枢纽， 迎接广州枢纽放量、 首都二机场投产带来的提升国内核心机场份额的契机。 |
| 关键词 : | 航空公司；资本开支；盈利周期 |
