中采和财新 PMI 的背离透析
| 作 者 : | 李超 |
| 日 期 : | 2017-06-04 |
| 摘 要 : |
中采PMI和财新PMI体现的是工业经济的不同方面。5月中采PMI为51.2%，高位持平，而财新PMI为49.6%，11个月以来首次降至50%下方，两者出现了荣枯线上下的背离。我们认为，中采和财新PMI虽然常有分歧，但中长期来看走势仍是较为一致的。部分月份出现的背离并非指标准确度问题，而是因为两个指标体现的是工业经济的不同方面，我们可以由此判断我国经济的结构性问题。财新PMI的波动性更大，主要原因在于其调查样本以民营中小企业为主，且东部贸易企业居多，受经济冲击和国际形势的影响也更大。 两个指数出现背离主要原因是两者样本企业的行业分布和企业规模的差异。中采PMI样本企业主要分布于重工业行业，而财新PMI样本主要分布于轻工业行业。以东部小企业为主要调查对象的财新PMI近期不断下滑；相比之下，以全国范围小企业为调查对象的中采小企业PMI逐步回暖并于5月攀上荣枯线。我们认为主要原因在于重工业行业内，大型企业对小企业的溢出效应，即随着行业出清，产业集中度提高，大企业定价权提升，上游成本压力可逐步转化为产成品价格，存活下来的中小企业享受了价格提高的正外部性，利润也不断修复。这说明本轮利润修复目前传导到了部分中游中小企业部门，但以重工业行业改善为主，行业间存在明显分化。 企业盈利将继续修复，但本轮小企业经营改善未来仍需克服诸多问题。近两个月新增工业企业利润中消费类和设备类行业占比大幅提高，而上游原材料行业占比下降，中采小企业PMI也体现出小企业状况改善，说明盈利修复从上游大型企业传导到了中游设备类中小企业，行业出清和动能转换是在推进的。虽然工业经济将随着PPI的回落有所放缓，但景气度逐渐出现了在不同部门间的转移，企业盈利将继续修复，与中小企业运营密切相关的民间投资增速也不会大幅回落。不过也需注意到，本轮小企业经营状况的改善不仅存在行业分化，相比大中型企业，小企业也始终面临着成本居高、资金链压力和需求不足等问题。 未来进出口增速压力较大，或将对经济增速形成扰动。财新PMI领先进出口增速约3-4个月，其中又与进口增速相关度更高，近几个月财新PMI的下滑包含了我国贸易状况将有下行的信息，我们预计将在未来的几个月内逐渐体现，或将对经济增速形成扰动。民营企业，尤其是沿海贸易企业吸纳了大量就业，此类企业经营状况恶化一旦对就业形成冲击，也将影响央行在几个货币政策最终目标之间的权衡，进而影响货币政策决策。中采PMI对经济上行的敏感性更强，指数波动幅度也更符合经济运行的实际情况；财新PMI对经济下行的敏感性更强，主要体现在对进出口增速的影响上，对工业增加值和GDP的影响还需综合考虑其他的因素。 未来利率走势仍是决定企业经营状况和我国经济走势的核心变量。下阶段利率上行将冲击企业运营。2月初我们提出市场存在四方面明显的低估，提醒不应低估货币紧缩大势。目前来看，防风险抑泡沫仍是政策主基调，虽然监管层未来将加强监管协调，但是不改变金融去杠杆的大方向，我们预计未来利率将走出倒U型的走势，预计将升至3.8%-4%的水平，最早在今年四季度出现拐点。利率水平的提升将对企业经营，尤其是对原本就存在融资难融资贵问题的中小企业继续构成压力，企业经营状况进而影响经济形势，并成为决定利率倒U型向下拐点的关键因素。
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| 关键词 : | 中采 PMI；财新 PMI；指数背离 |
