宏观专题报告：工业增加值的低估与重估
| 作 者 : | 李迅雷；盛旭 |
| 日 期 : | 2017-04-18 |
| 摘 要 : |
核心观点： 小周期回升之下，工业增加值始终表现平平，与微观数据存在一定的背离与低估。我们首先提出了两种可能的低估原因，随后采用三种方法对工业增速进行模拟测算， 并寻找最为合理的模拟方法（ 2016 年还原后的工业模拟增速约为 6.6%）。 这种低估在今年 1-2 月份仍然存在（ 模拟增速值约为 7.6%，官方公布值 6.3%），但 3 月的统计纠偏使得工业增加值的低估幅度明显缩窄（ 3 月工业累计增速跃升 0.5%，其中低估因素可以解释 0.3%）， 同时亦证明 3 月份经济并没有发生大幅度的实质改观。 周期崛起，工业增速存低估。宏观与微观数据的背离。始于 2015 年四季度的一轮小周期回升在很多宏观及中观数据上都得到了体现， 但在走平的工业增速数据上却并没有得到印证，这种宏观与微观数据的背离是令人迷惑的。透过价格看工业增长。 在解释这种背离的逻辑中，价格是一个重要因素。 如固定投资、企业盈利等数据均体现了名义增速，与剔除价格因素的工业增加值之间存在着价格的鸿沟， 而价格又恰恰是 2016 年以来变化最为显著的。 我们采取两种方式来剔除价格影响的因素：一是将其他指标的名义增速调整为实际增速；二是直接选取不受价格影响的指标（如重点工业品产量等） 与工业增速进行比较。 但在第二种方法中，数据依然与工业增速形成显著背离，这意味着价格因素并不足以解释工业增加值的低估。工业增速为何低估？ 原因之一： 2015 年以来辽宁省经济数据挤水分的影响导致工业增加值统计增速偏低。原因之二： 2015-16 年钢铁行业的产量与增速存在背离， 15 年统计结果的偏高导致 16 年不得不面对高基数与低增速。 工业增速的测算与还原。三种不同的测算思路。 我们用三种方法测算 2016 年以来工业增加值的合意水平： 首先可以根据整个工业的营收与成本情况计算，其次可以通过计算辽宁省数据挤水分的影响进行还原，此外还可以根据重点行业的产品产销量进行行业增速估测。 如何理解测算结果？ 三种方法处理之下的工业增速还原值普遍高于官方统计值。其中工业整体模拟法抬升幅度最大，剔除辽宁影响后的统计值次之，为7.0%；而根据粗钢产量模拟的工业增速最低， 约为 6.6%（ 统计公布值为6.0%）。 2017 年初，统计值与模拟值之间的鸿沟进一步加深， 剔除辽宁后模拟工业增速（ 6.9%）与统计值（ 6.3%）差距最小， 但钢铁行业增速与产品产量增速之间的鸿沟却更加明显（ 7.6%），工业盈利法进行工业增速估测的误差最大。总体来看， “剔除辽宁”法与“还原钢铁”法的模拟结果较为合理，后者与官方统计值差距更小， 对 2017 年的估测值也更为合理。我们采用“还原钢铁”法的估测值作为工业增加值的最终修正值。 2017，工业增加值将继续低估吗？2017 年 3 月， 统计纠偏使得工业增加值的低估幅度明显缩窄，同时亦证明 3月的工业改善力度并没有数据显示的那样强劲。 这一轮周期回升的顶点已过，但行至中途，周期回升的力度在 2016 年与 2017 年 1-2 月的工业增速指标上并没有得到充分反应。 3 月工业累计增速跃升 0.5 个百分点（ 我们的模拟值为7.9%，低估因素可以解释 0.3%的增速抬升），一方面印证了我们的“工业增速低估”结论，另一方面说明统计纠编的影响下工业低估现象已经明显改善。此外，模拟与公布数据的对比也说明了 3 月经济并没有发生大幅度的实质改观，这与我们对微观数据的观察结果一致。 |
| 关键词 : | 工业增加值；工业增速 |
