论军工股如何估值：内生发展与注入预期 两手抓，当前安全边际为王
| 作 者 : | 徐志国 |
| 日 期 : | 2017-07-29 |
| 摘 要 : |
军工标的在A 股市场一直享着较高PE 估值。我们认为其高PE 现象主要由行业6 大特点决定：一个标的代表一个或多个军工子行业，业绩充分反应行业成长，因此具备稀缺性溢价;行业护城河高，故军工企业拥有市场垄断竞争优势，并能稳定保持盈利趋势;部分经营信息豁免披露，增大市场想象和博弈空间;成本加成定价抑制利润释放，需给予一定PE溢价方能反应企业真实价值;军费增速稳定跑赢GDP 增速，企业具备中长期成长确定性;资产注入预期是近几年推动军工高PE 核心逻辑。“十三五”期间，改制后的军工科研院所与核心总装资产注入有望破局。军工股估值不能简单看PE，而需根据标的特点选择不同估值方法，还原估值中上述六因素影响，以衡量投资机会。整机类军工标的，成本加成定价抑制利润，需结合PE和PS 指标综合考量估值;周期类军工标的，盈利能力主要取决行业周期阶段，PB 更能反应价值。无资产注入预期军工标的，内生发展决定价值，可综合考察PE和PEG。存资产注入预期军工标的，需测算潜在注入资产情况，用还原注入预期后的备考PE或备考PEG作为估值指标。A股当前整体处震荡市，故军工股投资需重点考量安全边际。整机类企业，若PS和PE水平均处于历史区间中下方，则具备安全边际，但目前大部分整机企业均难言“安全”;不过将中航黑豹对标中航飞机与洪都航空，PE仍显便宜，因此仍处价值洼地。周期类企业，参照历史PB和PE水平。无资产注入预期标的，结合历史PE水平和当前PEG水平进行筛选。存资产注入预期军工企业，基于体外资产情况和所属军工集团资本运作情况梳理获得潜在注入资产情况，以19倍体外资产净利润作为收购资产对价，分别计算无配套融资和配套融资新发股份不超过总股份数20%情况下备考PE 及相对应的备考PEG。
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| 关键词 : | 军工股；内生发展；注入预期；安全边际 |
