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摘 要 :
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2015 年，中国的债务/GDP 之比已从 2008 年的 154%升至 249%，升幅达到了 95个百分点。在现代历史中，这一升幅达到了第 98 个百分位，即便考虑了高增长经济体通常会有更快的金融发展这一因素后亦是如此。如果我们考虑到去年“不透明信贷”的明显激增，那么中国的债务积累将更为显著。但是，中国的债务积累至少在以下两个方面与历史实例有所区别。第一：中国的经济体量非常庞大，基于购买力平价，中国经济在全球GDP中占比 17%，以美元计价则占比 15%。第二：中国的绝大多数债务为内债，因此外部融资“突然断流”并非主要担忧。我们在本篇“ 亚洲经济分析 ”中完善了此前对债务积累后果的分析，只关注历史实例中那些与中国现状最为相关的部分，即大型经济体的大规模债务增长，而且其中外债占比相对较低（根据这一标准，与中国债务积累最为贴近的先例是上世纪 80 年底的日本债务激增）。即便进行这些调整后，我们此前研究的大多数结论依然成立。经济增长通常会在大型经济体内债激增后放缓，影响主要体现在内需、特别是固定资产投资领域。在内需走软的背景下，通胀压力往往有所减轻，经常项目改善。在经历债务激增后，政策利率下调以支撑还款和经济活动，中长期利率将随之走低。股市表现通常落后于全球基准股指。我们在此前基于多国数据的研究表明，贸易加权汇率通常会有所贬值，但对大型经济体而言这个结论并不十分适用。
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